Макроэкономический обзор: Внимание на рынок труда

Завтра Минтруда США представит отчет о занятости в несельскохозяйственных отраслях, один из ключевых статистических релизов, традиционно привлекающий повышенное внимание рынка. Между тем в выступлениях представителей ФРС все чаще упоминается перспектива сворачивания программы количественного смягчения. Вчера на этот счет высказался президент ФРБ Филадельфии Патрик Харкер. В начале своего выступления Харкер заявил, что в данный момент экономика США пытается «выбраться из очень глубокой ямы, и нам по-прежнему предстоит долгий путь – но сейчас я прогнозирую, что, прежде чем снизиться до 3% в следующем году, в этом году темпы роста ВВП США составят около 7%». Инфляцию на конец текущего года Харкер оценивает в 3%. Что касается денежно-кредитной политики, то, по мнению Харкера, «возможно, пора хотя бы подумать о том, чтобы начать думать» о сворачивании программы количественного смягчения, в рамках которой Федрезерв ежемесячно выкупает с рынка 120 млрд долл. казначейских облигаций и ипотечных бумаг. При этом Харкер подчеркнул, что действовать необходимо по тому же сценарию, который был использован Федрезервом после Великой рецессии, – т.е. начинать сокращать объемы покупки постепенно. «В этом смысле наша цель – быть скучными», – отметил он.

Между тем он также отметил, что темпы восстановления ВВП США пока опережают темпы восстановления рынка труда. Число безработных по-прежнему более чем на 8 млн превышает доковидные максимумы, однако число открытых вакансий также очень велико. На этом основывается представление о том, что выплата пособий демотивирует людей искать работу. С другой стороны, рано или поздно эти меры будут свернуты (действие программы дополнительных выплат заканчивается в сентябре). Но пока работодатели во многих случаях вынуждены реагировать на нехватку рабочих рук повышением зарплат.

Сегодня в США выходят данные ADP о занятости в частном секторе за май, которые обычно дают хорошее представление о том, чего можно ждать от статистики Минтруда. Прогноз по отчету ADP составляет +650 тыс. рабочих мест. Однако у ФРС и Минфина нет какого-то одного конкретного индикатора состояния рынка труда, достижение которым определенного уровня заставило бы финансово-экономические власти начать смену курса нынешней ультрамягкой экономической политики. Довольно много индикаторов рынка труда указывают на необходимость сохранения мягкой политики – в частности, соотношение числа занятых и общей численности населения страны, а также более широкие показатели занятости, которые свидетельствуют о том, что она по-прежнему намного ниже нормальных доковидных уровней. Власти в лице Федрезерва, Минфина и других ведомств, естественно, предпочитают опираться не на данные за один месяц (которые часто существенно пересматриваются), а на устойчивый и долгосрочный тренд, которого пока не видно.

В одном из недавних материалов ФРБ Сан-Франциско отмечается, что широкий набор индикаторов посылает неоднозначные сигналы о состоянии рынка труда США. Из-за неравномерного воздействия пандемии уровень участия в рабочей силе, число занятых в несельскохозяйственных отраслях и доля лишившихся работы дают более надежные сигналы о рынке труда, чем другие индикаторы. Судя по ним, реальный избыток рабочей силы на рынке труда больше, чем предполагает официальный уровень безработицы. По мнению ФРБ Сан-Франциско, неоднозначность сигналов рынка труда сильно усложняет оценку дисбалансов между спросом и предложением на рынке труда в реальном времени. Авторы исследования предупреждают, что некоторые показатели могут рисовать чрезмерно оптимистичную картину – особенно те, которые касаются темпов найма и оборота рабочей силы. По мнению ФРС, ситуация на рынке труда хуже, чем указывают некоторые индикаторы. Число занятых по-прежнему отстает от доковидных уровней почти на столько же, на сколько и в период Великой рецессии 2007–2009 гг., несмотря на гораздо более низкий уровень безработицы в настоящее время. Помимо безработных, которые активно ищут работу, почти четыре миллиона человек выбыли из числа экономически активного населения. В итоге Федрезерв приходит к выводу, что в качестве индикатора действительного положения дел в экономике низкий уровень участия в рабочей силе более показателен, чем наблюдаемые позитивные сигналы. По мнению ФРС, стабильно низкий уровень участия в рабочей силе помогает выявить реальную степень недоиспользования рабочей силы, которая скрывается за общим уровнем безработицы.

Все это позволяет предположить, что, исходя из ситуации на рынке труда, риторика Федрезерва в отношении дальнейшей траектории денежно-кредитной политики останется мягкой. На самом деле более оперативных действий со стороны регулятора сейчас требует избыток ликвидности, образовавшийся на финансовых рынках. Его отражением являются, в частности, уровень банковских резервов, сокращение баланса общего счета Минфина в ФРС и приток ликвидности на рынок однодневного обратного репо с Федрезервом, по которому регулятор платит контрагентам положительную ставку. Из-за этого, чтобы не допустить смещения ставок денежного рынка в отрицательную зону, Федрезерв был вынужден стерилизовать объем ликвидности, примерно равный объему, закачанному на рынок за полгода, при этом одновременно продолжая ежемесячно покупать активы на сумму 120 млрд долл.

С точки зрения рынка действия ФРС представляют собой не что иное как стерилизацию ликвидности. На состоянии американского рынка акций это пока не отразилось. Однако снижение объема находящихся в обращении казначейских облигаций в результате их покупки Федрезервом препятствует дальнейшему росту доходности 10-летних UST. «Быки» рынка акций надеются, что снижение уровня ликвидности не начнет оказывать понижательное давление на котировки акций (максимальное значение индекса S&P 500 – 4238 пунктов – было пройдено 7 мая). Снижение уровня ликвидности на денежном рынке относительно ранее достигнутых максимумов способствует стабилизации доллара, который после ралли февраля–марта вернулся к значениям начала года. Это, в свою очередь, привело к укреплению валют других стран. Однако это, судя по всему, не особенно беспокоит Народный банк Китая, поскольку, несмотря на рост долларовой стоимости сырьевого импорта, его удешевление в национальной валюте компенсирует негативное воздействие более крепкого юаня на китайскую экономику.