Рубль: в небольшом плюсе

Рубль: в небольшом плюсе. 

Начало новой торговой недели на мировых рынках оказалось довольно спокойным. Ключевые рынки акций и облигаций консолидировались вблизи пятничных уровней закрытия. Индекс S&P 500 большую часть дня провел в отрицательной зоне, отыгрывая слабые результаты торгов в Азии (Nikkei в понедельник скорректировался на 0,8%), но в конечном итоге закрылся без изменений. DAX снизился на 0,1%. Новостной фон был скудным – отметим только сильные показатели розничных продаж в еврозоне за февраль и по-прежнему высокие темпы роста кредитования в Китае в марте (несмотря на поступавшие ранее сообщения о том, что Народный банк Китая предпринимает усилия для снижения кредитной активности банков). Тем временем власти Великобритании сняли часть ограничений, введенных в связи с пандемией коронавируса. Доходности казначейских облигаций США вчера повысились на 1–2 бп, а на состоявшемся аукционе 10-летние UST на сумму 38 млрд долл. были размещены без существенной премии по доходности. В ближайшие дни активность на рынках, как мы полагаем, возрастет на фоне публикации большого количества финансовых результатов за 1к21. Кроме того, в США выйдут очередные данные по инфляции, которые, естественно, также будут в центре внимания рынка.

Доллар вчера немного подешевел по отношению к другим ведущим валютам, что оказало определенную поддержку валютным рынкам развивающихся стран. Открывшись в отрицательной зоне, последние восстановились в течение дня. В итоге турецкая лира и южноафриканский ранд укрепились по отношению к доллару на 0,2%, мексиканское песо прибавило 0,1%. В то же время бразильский реал подешевел на 0,9% на внутриполитических новостях. Рубль укрепился относительно доллара на 0,1%, до 77,33. В первые часы торгов USDRUB находился в пределах 77,60–77,70, но позднее упал до 77,20 на высоких объемах (0,4–0,5 млрд долл., около 16% общего дневного оборота) на новости о том, что Киев запросил прямой консультации с Москвой по ситуации на востоке Украины. Геополитическая обстановка остается ключевым фактором, определяющим динамику рубля.

Тем временем Банк России опубликовал обзор финансовых рынков за март, в котором, среди прочего, приводится детальная информация о структуре финансовых потоков. По данным регулятора, в марте иностранные инвесторы купили на первичном рынке 50 млрд руб. (9,6% всего месячного предложения), но на вторичном рынке продали 123 млрд руб. в нетто-выражении. В целом, согласно данным НРД, позиции нерезидентов в ОФЗ за месяц сократились на 125 млрд руб. Иностранные инвесторы также выступили чистыми продавцами российских акций на сумму 33,6 млрд руб. Тем временем прямые покупки иностранной валюты нерезидентами снизились до 57 млрд руб. в марте против 72,2 млрд руб. в феврале. Также они на 2,0 млрд долл. уменьшили короткие позиции в свопах. Российские домохозяйства, по данным ЦБ, в марте были чистыми покупателями иностранной валюты (0,46 млрд долл.), но при этом за период с 18 по 31 марта (когда USDRUB пересек отметку в 75) продали 0,57 млрд долл. в нетто-выражении.


Денежный рынок: RUONIA не снижается из-за ожидаемого повышения КС? 

Несмотря на то что профицит ликвидности в системе стабильно держится в районе 1,5 трлн руб., а свободные резервы по-прежнему существенно превышают нулевую отметку (составляя, по нашим оценкам, 350–400 млрд руб.), однодневные ставки не снижаются. Вчера ставка RUONIA, по нашим расчетам, приблизилась к 4,50% (против 4,43% в пятницу); средняя ставка по однодневному долларовому свопу снизилась на 3 бп, до 4,60%.

Чтобы лучше разобраться в происходящем, стоит обратить внимание на наш материал Денежный рынок – Связь ожиданий в отношении действий ЦБ РФ и спредов ставки RUONIA от 10 июня 2020 г., в котором мы анализировали зависимость спредов ставки RUONIA от ожиданий исхода заседания совета директоров Банка России. В том материале мы продемонстрировали высокую вероятность сохранения относительно низкой ставки RUONIA в условиях ожидаемого снижения ключевой ставки ЦБ. Мы объяснили это тем, что, когда банки ждут, что регулятор снизит ставку, они предпочитают «недоусредняться», поскольку после снижения они смогут взять в долг необходимые для усреднения средства дешевле. Следуя той же логике, можно предположить, что ожидания повышения ключевой ставки должны подталкивать ставку RUONIA вверх. И хотя, как мы отмечали еще тогда, мы не можем с уверенностью утверждать этого (поскольку за то время, что денежный рынок существует в нынешнем режиме, ЦБ не так часто повышал ставку), мы не можем и исключать, что именно это сейчас и происходит. В отличие от марта, когда большинство рыночных аналитиков прогнозировали, что ставка останется неизменной, сейчас и аналитики, и участники рынка ждут, что на заседании 23 апреля она будет повышена. В этой ситуации для банков было бы естественно «переусредняться» – т.е. специально поддерживать более высокий, чем обычно, уровень свободных резервов, чтобы после повышения КС одалживать средства по более высоким ставкам (либо просто меньше занимать). Если это именно то, что мы наблюдаем, то в ближайшие две недели спред RUONIA–КС с большой вероятностью будет держаться выше своих фундаментально обоснованных значений (которые мы видим в диапазоне -10–20 бп). Согласно нашим расчетам, приведенным в упомянутом материале, средняя разница между значением спреда до и после снижения КС составляет около 10 бп, и если исходить из того, что величина изменения для ожиданий снижения и повышения примерно одинакова, то вплоть до следующей пятницы значение ставки RUONIA должно находиться где-то между 4,40% и 4,50%. Однако мы вновь хотели бы подчеркнуть высокую степень неопределенности такого прогноза по причине отсутствия подкрепляющих его исторических данных. Кроме того, логике такого рассуждения противоречит поведение однодневного базиса, который последнее время стабильно держится в положительной зоне. Однако, как мы отмечали в нашем вчерашнем комментарии по валютному рынку и ставкам, сейчас на динамику однодневного базиса больше влияет значительный объем накопленной банками валюты, нежели ситуация с рублевой ликвидностью.

Что касается сегодняшнего недельного депозитного аукциона, то мы ожидаем, что ЦБ установит лимит в диапазоне 1,7–1,8 трлн руб. против 1,51 трлн руб., размещенных банками на прошлой неделе. Однако, следуя логике «переусреднения», банки могут, как и на прошлой неделе, предложить к размещению меньшую сумму. Также ЦБ сегодня предложит новый выпуск КОБР (с погашением в июле и в обычном объеме 300 млрд руб.) – в дополнение к июньской бумаге на 196,8 млрд руб. и майской на 23,6 млрд руб. Учитывая завтрашний объем погашений (261 млрд руб.), мы полагаем, что спрос составит приблизительно 200 млрд руб. и в основном будет сконцентрирован в июльском выпуске. Федеральное казначейство со своей стороны предложит 150 млрд руб. через 35-дневные депозиты, 20 млрд руб. через 35-дневное репо под залог ипотечных облигаций ДОМ.РФ и 0,2 млрд долл. – через 14-дневное валютное репо. Скорее всего, оба рублевых инструмента будут выбраны банками полностью (причем депозитный аукцион наверняка будет сильно переподписан), а валютное репо, скорее всего, вновь окажется невостребованным. 65 млрд руб. депозитов, размещенных через центрального контрагента, как обычно, будут рефинансированы в полном объеме. Вчера на аукционе однодневного репо с лимитом 100 млрд руб. банки привлекли всего 8,25 млрд руб., а на 7-дневном репо забрали 1 млрд руб. из предложенных 5 млрд руб.

В более длинных ставках наиболее заметные движения были в NDF и кросс-валютных свопах. Они выросли на 2 бп в терминах OIS – до 5,75% (12-месячный NDF) и 5,96% (5-летний кросс-валютный своп). Ставки процентных свопов изменились в пределах от 0 бп до -2 бп, кривая FRA осталась на месте, а 3-месячная ставка MosPrime снизилась на 2 бп, до 5,32%.


ОФЗ: низкая активность. 

Общий оборот торгов в секции ОФЗ на МосБирже вчера составил всего 11,1 млрд руб., или около 40% от среднедневного оборота за прошлую неделю. По итогам сессии среднесрочные и длинные бумаги снизились в доходности на 3–4 бп, короткие закрылись практически без изменений. Котировки 10-летних ОФЗ выросли на 0,2 пп. В контексте локальных рынков долга развивающихся стран ОФЗ торговались наравне с длинными облигациями Венгрии и Бразилии. В среднем же облигации EM повысились в доходности на 1 бп.

Возможно, участники рынка решили занять выжидательную позицию перед сегодняшним объявлением Минфином параметров регулярных аукционов. Завтра наступает срок погашения выпуска ОФЗ-26205 на 150 млрд руб., и мы полагаем, что, несмотря на волатильность, Минфин не станет пропускать завтрашний аукцион. Если Минфин посчитает, что у держателей ОФЗ-26205 нет сильного желания увеличивать дюрацию, он может предложить инвесторам 2-летний ОФЗ-25084 в объеме доступных для размещения остатков (248,5 млрд руб.). Последний раз ОФЗ-25084 размещался в мае 2020 г. Но не исключено, что вместо него Минфин предложит 7-летний ОФЗ-26236 и 4-летний ОФЗ-26234. Мы ожидаем, что основными покупателями на аукционе опять будут крупнейшие российские банки.